红周刊记者
王立峰
上周五，也就是10月16日早间，受到钟南山院士板蓝根投注于抑制新冠病*这一说法的影响，A股市场掀起了板蓝根炒作热，涉及板蓝根的上市公司股价普遍大涨。其中，香雪制药上涨20%，白云山上涨10.01%，双双收获涨停。
多家媒体披露的信息显示，上周五许多药店板蓝根相关药品出现断货，销售一空。香雪制药不失时机的推送了一则消息，其营销负责人17日早间向媒体透露，目前，公司板蓝根库存已经清空，提货需求较平时出现大幅增长。两则消息叠加在一起，刺激了香雪制药的股价飙升。
不过，单靠板蓝根撑不起这家公司的未来。
板蓝根断货信息刷屏之后，概念股面临回调压力。这其中，香雪制药面临的压力很可能会是最大的。由于其直接来自板蓝根的营收占比并不高，且对防疫用品营收依赖过大，这家公司需要解释投资者的质疑：如果没有疫情，如果没有板蓝根，它的业绩还能不能这么好？
香雪制药一周前公布的三季度业绩预告显示，其前三季度归属于上市公司股东的净利润同比大涨50-70%，取中位数，大概是1.48亿元，去年同期仅为万元。
看上去不错的业绩，再加上板蓝根的缺货，导致了这家公司市值的不断攀升。香雪制药的股价一度上涨至14.48元，年以来新高，总市值一度逼近亿元。
投资者可能兴奋过头了。单靠板蓝根撑不起这家公司的未来。此外，看上去大涨的前三季度业绩面临多重压力，单独从三季度来看，业绩同比下滑80%，疲软的业绩可能才是这家公司的真实基本面。研发费用过低也限制这家公司未来的想象空间。
板蓝根撑不起这家公司的未来
从营收结构来看，香雪制药的业务收入主要来自三大系列产品，分别是中药材、抗病*颗粒、防护用品，分别贡献营收的35%、16%以及14%，合计占比约为65%。原来对公司营收贡献占比约为10%的橘红颗粒，今年中报中，香雪制药没有披露其具体营收金额以及业务占比。假定橘红颗粒的收入规模维持去年水平，其占营收的比重不足7%。
香雪制药直接来自于板蓝根的业务收入一年不过万元，占营收的比重连1%（年数据）都不到，另外其抗病*颗粒中含有板蓝根成分的多少，公司未披露详细信息。这一数据与另外一家销售板蓝根的药企白云山无法相提并论。白云山发布的澄清公告显示，其年来自于板蓝根相关业务收入达15个亿。
对于这次刷屏的板蓝根，钟南山院士的原文表述是，白云山复方板蓝根颗粒“具有体外抑制药效”，这距离最后被证明有治疗效果还差十万八千里。白云山此后也发布了澄清公告，其指出，有关媒体报道所涉及的相关结论只是针对本公司合营企业白云山和*公司复方板蓝根颗粒开展的抗新型冠状病*体外筛选的实验结果，后续将开展进一步工作，相关工作尚存在一定的不确定性。
这种不确定性同样适用于香雪制药。
从产销的角度，也不支撑业绩大幅上涨的判断。影响医药公司营收的因素不外乎两个，分别是价格与销量。百度百科显示，板蓝根种植上并无特殊要求，适应性较强。这意味着，即使板蓝根最终被证明治疗有效，也很难因为产销瓶颈出现价格的过度上涨。因疫情被控制，销量方面也难以持续大规模放量。总之，板蓝根方面营收上的天花板是显著可见的。
这意味着，投资者指望香雪制药依靠板蓝根打一场漂亮的业绩战，这个愿望至少短期内很难实现。
三季度疲软的业绩
香雪制药三季度交出了一份看上去靓丽的业绩，按照中位数预计，归属于上市公司股东净利润同比增长60%，大约1.48亿。
这实际上是一组尴尬的数据。60%的业绩增长，实际上主要是上半年兑现的，三季度则是大幅下滑的。香雪制药的公告显示，其三季度业绩同比大幅下滑80%（中位数预计），其预计三季度仅实现净利润万元~万元，去年同期为万元。
驱动这家公司业绩增长的主要因素是疫情防控药品及用品的销量实现大幅增长。受益于防护用品的大爆发，香雪制药上半年确认了2.59亿元的收入；此外，来自抗病*颗粒方面的收入也实现了2.88亿元，相比去年同期翻了一倍，受益于此，香雪制药的营收上半年同比增长了37%。
但是，随着中国境内新冠疫情被逐步控制住，香雪制药的业绩增长失去了动力。三季度业绩的大幅滑坡，很可能只是未来业绩从高速增长回归平淡的一个初步预演。疫情发生之前，香雪制药的营收增速从年的超过50%，逐步回落到去年的11%；归属于上市公司股东的净利润则呈现大幅震荡，同时整体增速呈下滑的局面。
研发费用较低制约公司未来
另外一个对于香雪制药的估值产生重大不利的因素在于其极低的研发费用。年，香雪制药研发支出占其营收的比重仅为3.98%。较低的研发费用开支，制约其创新与业务前景。
医药行业实际属于创新性质较强的行业，依赖研发支出。行业内领先的医药公司通常都会对研发格外重视，并将其营收中相当可观的部分用于研发开支。以恒瑞医药为例，过去五年，这家公司都会将其营收的13%的部分用于研发支出。复星医药这两年也在加大研发费用的支出，过去两年，其用于研发的支出占营收的比重均超过了10%。
香雪制药采取了与恒瑞医药等不一样的保守策略，其宁愿将更多的资金用于维护市场稳定，研发总是有风险的，万一失败呢？以年为例，香雪制药用于广告方面的开支是2.12亿元，是同期研发支出的两倍。对比来看，行业龙头恒瑞医药几乎不依赖广告宣传。
研发支出的多寡，体现了公司对于创新科技的重视程度，也将最终决定一家公司在行业内的地位。依靠一些传统中成药产品，如化橘红、*参、*芪、抗病*颗粒等，可以短时间维持业绩，但是业务天花板比较明显。香雪制药上市以来逐渐低迷的业绩增速是这一结论的最好注解。
借助疫情业绩实现爆发后，香雪制药三季度重归平淡。接下来，香雪制药的希望就都寄托在Athenex身上了。根据香雪制药与Athenex的协议，其用于治疗转移性乳腺癌的口服紫杉醇已经于今年9月向美国FDA提交新药申请；另外一款新药TCR-T新药研发项目在美国获得药物临床试验许可，但是未来能否研发成功，最终能否成功上市，上市以后是否能够取得预期的市场效果，都还存在不确定性。投资者现在就开始押注香雪制药的前景，可能还是早了点。
一通炒作过后，板蓝根类上市公司股价呈现“冷静”现象。本周一，白云山收跌3.28%，香雪制药高开低走，股价一度大涨12.34%，收盘仅上涨3.96%，收于13.4元，总市值89亿元。
（文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）
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